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南大光电:飘渺的光刻胶和原地打转的MO,未来成长靠什么?

2020-08-20 13:53:48 来源: 阅读:-

半导体板块在各种利空因素压制下还处于震荡期,自然而然的有些个股被市场抛弃,要么天天关灯吃面,要么每天就在几毛钱上博弈,南大光电则是“二合一”,两种都有。

本文我们就分析下南大光电这家比较有特色的半导体材料公司。

南大光电:飘渺的光刻胶和原地打转的MO,未来成长靠什么?

全球第一MO源供应商

南大光电成立于2000年12月,2012年8月在创业板上司,公司注册及办公地址在苏州市工业园区,现有员工652人。南大光电最初从事光电新材料MO源的研发、生产和销售,是全球主要的MO源生产商。2014年南大光电MO市占率达到28.1%,全球第一,紧随其后的是陶氏化学和默克集团等化工巨头:

南大光电:飘渺的光刻胶和原地打转的MO,未来成长靠什么?

MO是高纯金属有机源的英文简称,是利用先进的金属有机化学气相沉积(MOCVD)工艺生成化合物半导体材料的关键原材料,目前90%以上的MO源被用来生产LED外延片。此外MO源逐渐进入新一代太阳能电池领域如非晶硅薄膜太阳能电池、GaAs太阳能电池等,同时在相变存储器、半导体激光器和射频芯片等领域也有一定应用:

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MOCVD是将MO源与高纯氨气等特种气体在MOCVD设备中发生反应,并在衬底表面生成GaN等化合物半导体薄膜的过程,其核心原材料和设备包括MO源、衬底材料、特种气体和MOCVD设备。

南大光电是全球主要的MO源生产商,2019年全球市占率超过30%,国内市占率第一,主要产品有三甲基镓、三甲基铟、三乙基镓和三甲基铝等,产品纯度达到6N水平,全面达到国际先进水平,在MO源领域公司已经实现进口替代并远销欧美亚太地区。

截止2019年南大光电三甲基镓产能25吨,产量26吨,产能利用率104%;三甲基铟产能1.5吨,产量1.6吨,产能利用率107%。2019年MO源产品销量达到29.2吨,同比增长9.29%,销售收入达到1.06亿元,同比降低2.87%。

MO源材料收入来看,2015-2019年三甲基铟和三甲基镓的收入分别从0.43亿元、0.49亿元增长至0.56亿元、0.51亿元,三甲基铝和三乙基镓两种产品2016年营收合计为0.12亿元,2017年及以后便不再单独披露。三甲基铟等MO源产品收入合计为1.1亿元左右:

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新建产能方面,2018年12月南大光电董事会审议通过了部分超募资金用于年产170吨MO源和高K三甲基铝生产项目,但这一项目因为各种原因于2019年12月13日被终止。

不断增长的电子特气业务

南大光电从事电子特气的子公司主要是全椒南大光电材料有限公司和2019年收购的山东飞源气体有限公司。公司电子特气主要是高纯磷烷、砷烷,在LED领域已经拥有一定份额,并在半导体特气实现进口替代,山东飞源也是国内三氟化氮和六氟化硫气体的主要生产企业。

2019年因为收购了山东飞源,特气销量由2018年的3.4吨增长至89.30吨,销售收入也由0.78亿元增长至1.64亿元,营收占比提升至51.1%:

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山东飞源现有三氟化氮产能1000吨、六氟化硫产能2000吨,预计到2020年底实现3000吨三氟化氮产线的投产。三氟化氮具有优良的刻蚀速率和选择性且对表面无污染,在半导体行业中三氟化氮主要用于刻蚀工艺,在显示面板行业中主要用于CVD腔体清洗和刻蚀。

全球范围内从事三氟化氮业务的企业主要有日本KDK、韩国SK和中船重工718所以及昊华科技旗下黎明大成等几家企业。六氟化硫90%以上用在电力行业中作为绝缘气体,在半导体和显示面板行业中主要用于刻蚀,从事六氟化硫生产的企业主要有雅克科技旗下的成都科美特、昊华科技以及南大光电,三家公司现有产能分别为8500吨、2800吨和2000吨。山东飞源目前已成为台积电、中芯国际、京东方、华星光电等知名晶圆代工及显示面板制造企业的供应商:

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寄予厚望的光刻胶

今年光刻胶概念被市场热炒,容大感光和南大光电等多只概念股股价大增,炒对的赚的盆满钵满,炒错的还在山顶站岗。这段时间南大光电直接装死了,可能在山顶站岗的人还要熬一段时间。

南大光电于2017年开始研发"193nm光刻胶项目"并获得"02专项"相关项目立项,公司计划通过3年的建设、投产及实现销售,达到年产25吨193nm光刻胶产品的生产规模。所谓的193nm光刻胶有干法光刻胶和浸没式光刻胶,目前国内还没有企业有能力生产,北京科华的248nm即KrF光刻胶成功量产,但在65nm及以下制程必须要用193nm光刻胶。

南大光电于2016年12月承担了国家 "ALD金属有机前驱体产品的开发和安全离子注入产品开发"这一"02专项"课题,目前公司可提供TDMAT等多种合格产品,其中TDMAT等部分产品已经在中芯国际通过认证,实现了小批量供应。

怎么看待毛利率与ROE?

与投资其他半导体公司的逻辑类似,南大光电的逻辑还是国产替代,论业绩公司各项财务数据非常一般,因此正常情况下也难以撑起一个很高的市值。今年南大光电股价上涨137%,市值达到158亿元,但由于盈利能力较差,2015-2019年ROE在2.8%-4.6%间波动,PE达到200倍,PB接近13倍,在风险偏好下行或板块风口不再的时候估值泡沫极易被刺破。

南大光电:飘渺的光刻胶和原地打转的MO,未来成长靠什么?

毛利率来看,2019年电子特气、MO源材料(三甲基铟、三甲基镓)的毛利率均有名下下滑,综合毛利率也下滑至43.9%。好的一点是南大光电的期间费用近几年是明显下降的,这与公司业务逐步形成体系、经营效率不断改善有关,毕竟MO源和电子特气均进入重要客户供应链:

南大光电:飘渺的光刻胶和原地打转的MO,未来成长靠什么?

2015-2019年南大光电的应收帐款周转率从2.01提升至2.73,存货周转率从0.67提升至1.52,总资产周转率从0.09提升至0.17。

南大光电未来的看点

跟踪南大光电的分析师很少,光大证券预计2020-2022年公司营收分别为4.18亿元、5.85亿元和8.48亿元;净利润0.81亿元、0.92亿元和1.39亿元,笔者认为这个预测不算夸张。业务层面来看由于年产170吨MO源和高K三甲基铝生产项目被终止,因此现有MO源产能估计为30吨左右,而且产能已经满产,再度提升产能利用率的空间有限,营收提升的空间也有限,笔者预计未来几年MO源业务收入为1.1-1.5亿元之间。

山东飞源的电子特气将是未来几年营收增量的主要来源,而且从销量来看2019年电子特气销量仅有89.30吨,而山东飞源三氟化氮产能1000吨、六氟化硫产能2000吨,预计到2020年底三氟化氮产能将达到3000吨,产能是管够的。

竞争对手方面,南大光电的竞争对手还是美国空气化工、法液空、太阳日酸和林德气体等巨头,国内的气体企业中华特气体主要产品是六氟乙烷、四氟化碳、二氧化碳、一氧化碳和一氧化氮等;金宏气体核心产品是氨气和氢气;绿菱气体主要产品是高纯六氟乙烷、三氟甲烷等,而南大光电是砷烷、磷烷、三氟化氮及六氟化硫等,而且三氟化氮和六氟化硫在国内有较强的竞争力,实际上与华特气体等是有明显差异的。

备受关注的光刻胶将于年底进行专家验收,客户认证工作最快要到明年了,认证快一点明年下半年要出结果,因此光刻胶业务产生收入要到明年下半年甚至后年了。倘若2021年底实现光刻胶批量销售,2022年公司的看点又多了一点。

南大光电的ROE很低但毛利率比较稳定,公司期间费用下降、管理效率提升,也有利于改善ROE,其他的就交给市场吧。


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